德邦股份合理估值多少？
收入增长假设：1、快递行业属于典型规模效应行业，增速边际递减，德邦2021年业务量增速14.4%，收入端增速为14.7%，从2021年至215年，我们预计收入增速逐年减缓，2021-2025年分别为15%、14%、13%、12%、11%。2、快递的单价呈下滑趋势；2018-2020年均价降幅分别11.8%、8%、15%，2021为7%左右。因此我们预判2025年降幅在6.2%左右。
利润增长假设：1、毛利率：由于前期大力投入，中转场自动化、车辆换大车、末端轻型车，我们认为2021-2023年的毛利率维持12.7%-13%水平， 2024-2025 年提升至 13.1%-13.3%。2、三费率：我们认为三费率将从 2021 年的 10.7%逐步降低至 2025 年的 10.1%。
投资建议：中短期看，德邦快运业务处于盈利修复阶段，快递业务处于规模扩张及单票盈利能力提升初期；长期看，零担行业加速兼并整合及消费升级，快递行业增速中枢向上，预计德邦大件快递将成为公司战略利润来源。预计 2022/2023/2024 年公司营收为 360.87/399.71/441.03 亿元，同比增速为 14%/11%/10%，归母净利为 4.22/6.04/8.97 亿元。采用 PE 分部估值，预计快递业务 2022 年估值为 243 亿元，快运业务估值为 36 亿元，给予公司 6 个月目标市值为 279 亿元，目标价为 20.2 元，给予买入评级。
风险提示： 电商增速不及预期风险、宏观经济下行风险、价格战加剧风险。